外資并購再度成為主題。

　　凱雷收購徐工、舍弗勒收購洛軸、克虜伯并購山東天潤曲軸、法國SEB集團并購蘇泊爾……外資對中國的投資方式似乎正在改變，從直接在華投資建廠為主過渡到以收購中國企業(yè)為主的間接投資階段。尤其是近年來，外資更是將目光投向行業(yè)龍頭企業(yè)，甚至被稱為“斬首行動”。

　　而伴隨著外資并購案的頻發(fā)，“國有資產(chǎn)賤賣論”、“國家安全保護論”、“反壟斷論”、“保護民族品牌論”的呼聲和爭議也達到了空前的激烈。同時，中國政府也陸續(xù)采取措施，加大對外資并購中國企業(yè)的審查力度，并于9月8日起正式實施《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》。這是否意味著未來中國引入外資的政策取向?qū)⒂兴D(zhuǎn)變？

　　另一方面，并購已經(jīng)成為全球資本流動和配置的主旋律。數(shù)字顯示，上世紀90年代，外資并購的平均增長速度達到30.2%，遠遠超過全球?qū)ν庵苯油顿Y15.1%的平均增速；1990年代中后期，外資并購投資占國際直接投資的比例已達70%-90%。但同時，很多國家對外資并購本國企業(yè)仍存在抵制，中海油收購尤尼科失敗就是最好的例子。為什么連美國這樣的發(fā)達國家也不愿意作為全球分工的一部分，而要對國內(nèi)產(chǎn)業(yè)進行保護、限制外資并購？那么中國作為發(fā)展中國家，尤其在已經(jīng)過了資金短缺期、而外企的引進技術(shù)效果似乎也在減小的前提下，是否應該為外資并購設一個底線？

　　針對上述問題，本報與香港科技大學商學院聯(lián)合舉辦本期“天下論衡”，探討外資并購的前景及政策。與會嘉賓有香港科技大學商學院院長陳家強、經(jīng)濟學教授雷鼎鳴、會計系副教授陳富生、IEMBA課程協(xié)調(diào)中心副主任林智生，倫敦經(jīng)濟學院副教授(終身教職)許成鋼等。本論壇由香港科技大學商學院對外事務主任孔芬芳和本報記者李振華主持。

　　(文/劉巍)

　　本報記者 劉巍 李振華 谷重慶 香港報道

　　1. 外資進入的主流方式？

　　主持人：幾年前，外資進入中國時多以建立合資企業(yè)的模式為主，但現(xiàn)在似乎已經(jīng)產(chǎn)生了變化，直接并購中國企業(yè)的案例在劇增，為什么會發(fā)生這種變化？并購的方式會不會成為未來外資進入中國市場的一種主流模式？

　　陳家強：以前外資進入中國大多以合資的方式，沒有控制權(quán)，而沒有控制權(quán)就很難保證回報率，根據(jù)統(tǒng)計，當初很多外資在中國的回報率都是負的，所以現(xiàn)在外資希望通過并購能夠取得控制權(quán)。另外從中國市場的發(fā)展來看，外資如果不并購中國企業(yè)就很難進入中國市場，這也是一個客觀的因素。從經(jīng)濟效率上來說，中國的資本投入可以通過并購、控制權(quán)轉(zhuǎn)移等，得到更好的利用。

　　陳富生：中國在股權(quán)分置改革后，企業(yè)間的并購將會更加頻繁，而且中國很多行業(yè)的企業(yè)分布比較零散，將來一定會通過并購的方式重新整合。

　　簡單而言，并購是一個把資源從低效率企業(yè)轉(zhuǎn)向高效率企業(yè)、從弱者轉(zhuǎn)向強者的過程。我們可以看到，中國近20年的經(jīng)濟高速發(fā)展與對外開放、外資進入中國有很大關(guān)聯(lián)。但國內(nèi)常常把并購這樣一種純經(jīng)濟活動加上很多政治動因，過于夸大了企業(yè)間并購中經(jīng)濟以外的因素。

　　目前我國對于外資并購普遍存在幾種誤解：一是為什么外資對中國特別感興趣？實際上，并購是行業(yè)轉(zhuǎn)向和企業(yè)新陳代謝的一種方式。以行業(yè)轉(zhuǎn)向為例，很多行業(yè)在國外已經(jīng)是夕陽行業(yè)，如重工業(yè)，而中國仍需要大量基建投資，且將舉辦奧運會，所以這些當然成為外資非常向往的行業(yè)。

　　第二個誤解是外資并購一定會帶來壟斷。我認為中國是一個大國，很多產(chǎn)業(yè)分布和企業(yè)分布都很零散，很難形成壟斷。何況即便沒有外資大舉并購中國企業(yè)，中國企業(yè)之間的并購將來也會頻發(fā)。

　　誤解三是認為外資買了中國企業(yè)，就搶了我們的生意。目前中國國內(nèi)工業(yè)產(chǎn)值還非常低，有很大的發(fā)展?jié)摿?，自然會有很多新企業(yè)誕生。當然，我不否認外資并購會增加中國企業(yè)的競爭壓力，但并不能因此而拒絕外資，關(guān)鍵是要增大中國企業(yè)自身的競爭力。

　　許成鋼：其實在國際上只有美、英兩國并購比較發(fā)達，其他所有國家，包括日本、德國的并購都不算發(fā)達。通過對比可以看出，發(fā)達的證券市場和成熟的法制，是并購市場發(fā)達的兩個基本前提。何況即便是美國和英國，首先發(fā)展的也是國內(nèi)的并購市場，對外資有一定控制，直到國內(nèi)經(jīng)濟相當發(fā)達以后，外資才開始逐漸在并購市場上起作用。

　　英國可以說是世界上最極端的國家，其制造業(yè)的行業(yè)龍頭已基本上都為外資所有，所以很多人以英國為例，認為國內(nèi)大企業(yè)賣光了也不會引起國家安全等一系列問題。但是我們同時也要看到，英國證券市場的發(fā)達的程度以及法律的健全程度，都是其他國家難以比擬的。

　　再如美國和加拿大，二者都是市場比較發(fā)達、法律比較健全的國家，但美國和加拿大之間的跨國投資，也不過是近20年多年才開始逐漸放松。所以我想進行跨國比較時，很重要的一個經(jīng)驗教訓就是，中國應該盡快發(fā)展證券市場、完善相關(guān)法律制度，應該給非國有企業(yè)平等的待遇，讓它們能夠在國內(nèi)市場中活躍起來。

　　雷鼎鳴：關(guān)于并購會帶來經(jīng)濟效益、治理結(jié)構(gòu)改善等，大家已眾所周知，我今天想提出一個特別的觀點，即并購、尤其是大型并購對國家經(jīng)濟安全也是有好處的。去年，中海油并購尤尼科失敗，當時美國給的主要理由就是保護國家經(jīng)濟安全。但我們換個角度想，如果中國購買了美國的公司，但主要資產(chǎn)仍在美國，這就好比美國留了一個中國的“人質(zhì)”在手，一旦出現(xiàn)沖突，美國完全可以沒收這部分資產(chǎn)，所以這起并購對減少兩國經(jīng)濟、甚至軍事沖突都有好處。同樣，如果外國公司購買了中國資產(chǎn)，他們也不會希望美國、英國或其他外國政府對中國施壓，否則對他們不利。所以從這個角度講，外資并購中國企業(yè)對國家安全有一定好處。

　　同時，我在很多資料中也看到，實際上70%的國際大公司合并以后都是失敗的，因為合并后要解決兩個公司的管理和文化方面的沖突，所以很多時候并購所帶來收益都是被夸大的。在面對投資銀行鼓吹并購好處時，要保持冷靜。

　　許成鋼：還有一個重要原因，并購是高層管理人員有意設計的。當企業(yè)高層管理人員看到自己的企業(yè)股值已經(jīng)過高、出現(xiàn)泡沫時，出于自己利益的考慮，會用并購的方法繼續(xù)推高股值，這也是為什么大量的企業(yè)成功并購以后，股值反而變壞。所以我們必須要特別小心，天下不存在這樣的好事——并購就一定能夠幫助中國企業(yè)改善治理。即便在美國這么發(fā)達的國家，大企業(yè)并購以后都會出很多問題，說到底這還是直接和證券市場、有關(guān)法律相連的。

　　陳家強：剛才許教授提到美國的并購活動比較活躍，是因為它的證券市場很發(fā)達。我倒認為，美國企業(yè)并購后之所以出現(xiàn)諸多問題，也正是由于它的股票市場過度發(fā)達，可以給企業(yè)在并購時提供多種金融工具籌集資金，導致很多并購活動已經(jīng)不是出于企業(yè)實際經(jīng)濟效益、而是某些利益者通過各種金融工具進行套利的行為，進而引起股市的風浪，對經(jīng)濟產(chǎn)生巨大破壞。從這一角度來看，正是中國的股市不發(fā)達，所以并購活動還沒能在股市興風作浪，中國企業(yè)的并購還比較實在。

　　2. 限制不過是暫時的

　　主持人：近來，外資在華并購行為頻頻遇阻，凱雷收購徐工、舍弗勒收購洛軸、克虜伯并購山東天潤曲軸等紛紛陷入停止，中國政府也陸續(xù)采取措施，加大對外資并購中國企業(yè)的審查力度，并擬針對外資進入銀行、零售以及制造業(yè)等一系列領(lǐng)域推出限制性規(guī)定。這是否意味著未來中國引入外資的政策取向?qū)⒂兴D(zhuǎn)變？抑或僅僅是針對某些引發(fā)爭議的個案的行為？

　　林智生：在純市場經(jīng)濟環(huán)境下，并購中的技術(shù)問題可以用技術(shù)數(shù)據(jù)來說明，但是在中國內(nèi)地現(xiàn)在出現(xiàn)這樣一種情況，凡是出現(xiàn)并購活動時都會殺出一些管理層的海外BVI(英屬維爾京群島)公司。這些外資實際上是假外資，并購產(chǎn)生的90%的利益被管理者所享受了，這也是造成社會不安定的一個因素。而且因為很多國企規(guī)模太大，管理層收購時很難承擔，所以經(jīng)常把大企業(yè)的核心資產(chǎn)有意地變成一個中小企業(yè)。好比國家投資10億的項目，其中有1億的車間是最核心的，作價4千萬賣掉，但如果把這個車間拿掉，其它9個億就都廢掉了，這樣做很容易形成不良資產(chǎn)，造成國有資產(chǎn)賤賣?，F(xiàn)在很多非常優(yōu)秀的制藥廠、制造廠都被這種假外資侵占了。所以我認為，國家不斷出臺政策的一個主要目的是為了打擊這些假外資。

　　而且據(jù)我了解，現(xiàn)在對外資并購并不是完全限制，包括徐工等案例都是在等待審批，是在有序地界定這些外資來中國是真正地想在中國做產(chǎn)業(yè)、做企業(yè)，而不是做泡沫。所以我認為，現(xiàn)在的一些限制，或叫停一些項目只不過是暫時行為，長期來看，仍然是開放為主。

　　許成鋼：假外資的現(xiàn)象，主要是由于我國過去一直給外資提供優(yōu)惠，所以導致了內(nèi)資要想辦法假裝外資，想辦法去撈這個優(yōu)惠。所以，解決外資并購產(chǎn)生的問題必須要先解決好國內(nèi)的事情，完善中國國內(nèi)的并購市場模式、法律模式以及市場監(jiān)管模式，建立一個平等的市場，而不是給外資一些特殊的權(quán)力。

　　雷鼎鳴：我認為當前的問題不是外資并購好不好，而是很多并購過程不公開、不公平。假如某一個公司以很低的價格出售，不管收購方是不是原來的高層，只要別的公司也知道價錢這么便宜，就會參與競爭，自然就會把收購價格和公司股價推高，也就避免了資產(chǎn)賤賣。

　　陳富生：我還有一個猜測，今年上半年中國固定資產(chǎn)投資增長率很高，而《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》在這時出臺，可能是政府對于經(jīng)濟過熱的問題存在一定顧慮。因為政府可以用行政的方式限制國內(nèi)投資，比如說下指標等，但對外資企業(yè)很難如此做，所以我認為這個規(guī)定在某種程度上，是與行政手段調(diào)控宏觀經(jīng)濟類似的、對外資的一個暫時的規(guī)定。

　　主持人：現(xiàn)在國內(nèi)有一種爭論，認為這兩年外資在中國并購的步伐過快，尤其中國現(xiàn)在已經(jīng)渡過了資本短缺期、外匯儲備很高、且外企的引進技術(shù)效果似乎也在減小，是否應該為外資并購、尤其對外資并購行業(yè)龍頭設一個底線？

　　陳富生：中國現(xiàn)在確實有大量的閑置資金，但是都是效益非常低、回報非常低的資金，而引進外資一個很大的作用就是提升資金的收益。而且中國很多行業(yè)龍頭并沒有發(fā)揮它作為龍頭的潛在作用，外資參與對這些龍頭的增值有很大的幫助。實際上，今天我們買到美國的波音飛機零件很多都是日本制造的，這樣的現(xiàn)象已經(jīng)非常普遍。今天的龍頭可能一段時間后就不是龍頭了，新的企業(yè)會改變這個格局，所以行業(yè)分布是一個動態(tài)的格局，外資是一個不可缺乏的應對管理的模式，能夠提升現(xiàn)在的管理水平。

　　雷鼎鳴：我認為除了與國防機械密切相關(guān)的龍頭企業(yè)以外，其他的龍頭企業(yè)都可以收購。因為我們面對的是全球經(jīng)濟一體化，某一個產(chǎn)品的生產(chǎn)過程中，國際分工非常細，不同的部分在不同的國家生產(chǎn)，缺乏任何一個零件產(chǎn)品都不能生產(chǎn)出來，到底是電腦的龍頭重要還是硬盤的龍頭的重要，已很難判斷。而這個分工化的潮流，是不可抵擋的。

　　陳富生：行業(yè)龍頭是否應該限制外資的問題，我覺得可以用美國和中國的這些行業(yè)做一個對比。上世紀80年代，美國汽車企業(yè)要求對日本汽車進入美國實行限制，但是到了今天，可以看到日本在美國的三大汽車公司都樹立了自己的市場地位，而且繼續(xù)這樣下去，美國汽車公司有可能將來會被日本吞并，這說明貿(mào)易保護主義不能真正的保護本土企業(yè)。而中國在過去十年大幅開放汽車業(yè)，外國廠商迅速進入中國市場，使得中國汽車的質(zhì)量和數(shù)量提高非?？?，我看不出五年，中國的汽車就會賣到歐洲和美國去。

　　主持人：剛才大家普遍認為，在當前全球化的前提下，各國應該按照國家與國家之間或者產(chǎn)業(yè)與產(chǎn)業(yè)之間的分工作為國際產(chǎn)業(yè)鏈的一個環(huán)節(jié)，但同時，很多國家對外資并購本國企業(yè)仍存在抵制，比如聯(lián)想收購IBM的PC業(yè)務、中海油收購尤尼科時都曾遭到強烈反對，為什么連美國這樣的發(fā)達國家也不愿意作為全球分工的一部分，而要對國內(nèi)產(chǎn)業(yè)進行保護？

　　林智生：美國對外資并購也有很大的限制，如聯(lián)合航空公司。這個公司雖然廣告做得最漂亮，可服務是全世界最差的，但是這個公司永遠是美國基于國家安全理由不讓外資收購，所以美國也有國家安全這一考慮。實際上，中國確實面臨國家競爭問題，外資公司通過并購，慢慢進入中國企業(yè)的核心部分，然后從企業(yè)競爭慢慢地深入到國家競爭，英、美、中東地區(qū)的公司都是采取這種手段。此外，比如說橡膠工業(yè)，外資如果要進入中國，那么就整個搬進來，但只在中國做輪胎不行，因為環(huán)境的污染成本對任何一個國家都是一個很重的負擔，我覺得這是目前中國政府考慮的最大的因素之一。

　　許成鋼：在美國的經(jīng)濟發(fā)展比較早的時候，即20世紀初，并購是企業(yè)擴大規(guī)模、進行多元化的一個非常常見的方式。但是許多國家金融市場不像美國那么發(fā)達，企業(yè)整合不是這樣做的，比如韓國、日本。所以我們討論到中國自己的時候，必須要很清楚地分析中國的經(jīng)濟制度是什么樣子的，哪些部分更適合英美的模式，哪些更適合學習日本、韓國的模式。

　　3. 中國的選擇

　　主持人：許先生剛才提到，一個國家對并購采取的態(tài)度應該根據(jù)本國證券市場的發(fā)達程度和法律的健全程度，那么以中國現(xiàn)在證券市場的發(fā)達程度和法律的環(huán)境來看，中國對并購應該采取什么態(tài)度？

　　許成鋼：我比較懷疑中國目前的環(huán)境。如果我們試圖去理解一下日本、德國為什么選擇另一種方式，實際上都與此有關(guān)。德國原本落后于英國，它想追趕英國，而追趕英國要使用何種方法？它沒有學英國的市場方式，而是由政府出面組織大銀行，集中調(diào)動資源。今天，德國正是通過很多半行政的方法，把企業(yè)規(guī)模做得很大，形成規(guī)模經(jīng)濟，甚至包括研究開發(fā)用的都不是金融市場的辦法。因為德國的金融市場不發(fā)達，法律制度也不是特別支持金融的做法。而日本就是有意識地抄襲了德國。但是在中國，很多經(jīng)濟學家受的都是英美的教育，所以很自然地主張模仿英美的做法，但其實有時候英美的模式并不一定適合中國。

　　陳家強：英美的并購很活躍，因為它們有一個很活躍的資本市場，這點我同意。但是說中國如果沒有很好的環(huán)境、沒有很好的金融市場，對并購活動就要特別小心，這點我不同意。中國的改革是漸進式的，金融市場也不是一天就可以改善的，如果國家想用外資的力量改善中國企業(yè)的管理，就要給他們一個平等的機會來參與中國經(jīng)濟，而并購是其中一個途徑。

　　雷鼎鳴：怎么樣才說市場和法律比較完善呢？不能說中國領(lǐng)導人不想往這方面改革，但是怎么改，這是要摸著石頭過河的，不是說出現(xiàn)問題了，躲在房間里面找一些專家開會就可以把這些法律寫得很清楚，而是需要有一個過程來發(fā)現(xiàn)問題。從這個角度看，并購過程有一個好處，就是逼著政府去看看哪些障礙阻擋了市場更發(fā)達。

　　陳富生：中海油收購尤尼科的失敗，實際上給世界發(fā)出了一個非常負面的信息，現(xiàn)在中東的大部分的石油資金都在尋找美國以外的投資渠道，我認為長遠來看這對美國沒有好處。英國在并購方面最活躍，在歐洲共同體里面，英國經(jīng)濟也是具有動態(tài)性的；而日本經(jīng)濟十多年的經(jīng)濟衰退與它的銀行和金融行業(yè)的不開放有很大關(guān)系，在四五年以前日本開始開放金融行業(yè)以后，對日本的經(jīng)濟發(fā)展產(chǎn)生了很多正面影響。所以我認為從世界發(fā)展的經(jīng)驗也可以看到，中國還是采取開放的態(tài)度比較好。

　　主持人：現(xiàn)在有一種觀點認為，地方政府把企業(yè)賣給外資，既可完成國企改革的任務，又有招商引資的業(yè)績，長久以來的這種制度設計，使得可供他們選擇的對象幾乎只能是外資。對此，您是怎樣認為的？

　　陳富生：我覺得地方政府限制外資并購未必是一件好事，因為這些經(jīng)營不好的企業(yè)，對于地方政府也是一個包袱。而且為什么外資會看中這個企業(yè)，這很關(guān)鍵，說明外商愿意把錢投到這個地方來。而外資收購中國企業(yè)后，包裝完馬上就賣掉的情況并不是那么多，很多外資還是有長期經(jīng)營、改善管理水平的打算的。

　　林智生：地方政府的沖動肯定與現(xiàn)有的地方官員績效考核直接相關(guān)，過度追求GDP、把完成國企改革作為任務指標，必然會產(chǎn)生這種結(jié)果。但地方政府的行為也不一定就都是錯的。以徐工收購案為例，徐工是一個很好的企業(yè)，下游產(chǎn)業(yè)鏈非常大，在當?shù)仄鸬桨捕裥牡淖饔?，就相當于春蘭集團在江蘇泰州的影響一樣，當?shù)孛繎艏彝ザ加腥嗽谶@家公司上班。而三一重工收購徐工，實際上是想利用徐工的牌子，加大自身產(chǎn)業(yè)鏈，強強合作。三一重工收購徐工以后，一旦下游產(chǎn)業(yè)鏈斷掉，那么徐州市失業(yè)的情況將非常嚴重，徐州市政府不能不考慮當?shù)氐陌捕▓F結(jié)。中國很多的市場行為不能完全依靠市場去做。

　　主持人：很多人認為國企改制不愿引入民營企業(yè)，是因為其資本金不足、技術(shù)不夠、治理結(jié)構(gòu)也不完善，原因確是如此還是輕視民企的思想作怪？長期如此，會不會不利于民營企業(yè)的發(fā)展？

　　許成鋼：有很多民營企業(yè)做得很好，比如浙江飛躍集團，現(xiàn)在已經(jīng)是世界上最大的縫紉機制造商，可以在東京并購日本企業(yè)。但是該企業(yè)在國內(nèi)并購時，卻總是受到歧視，所以實際上國內(nèi)長期以來一直對私營企業(yè)不公平。

　　再者講到并購的金融形式，我認為應該給民營金融機構(gòu)一個競爭的機會，這個是中國目前最大的問題之一。1997年以前，中國有很多民營金融機構(gòu)，后來整頓時全部關(guān)掉了。其實我們當初應該做的是監(jiān)管，而不是關(guān)掉?，F(xiàn)在，中國金融機構(gòu)如此缺乏競爭能力，正是缺少競爭。

來源：21世紀經(jīng)濟報道