1月底，國際銅市震蕩筑底后反彈，其中文華滬銅指數(shù)從最低38890，上周五夜盤觸及了43540，漲幅接近了12%，而LME銅也站穩(wěn)了6000美元大關(guān)。但我們判斷由于諸多因素共振，中期銅價上漲空間有限，經(jīng)歷本輪反彈后，逢高沽空將再次成為首選。

【美元短期調(diào)整 中期強勢難改】

今年2月底，美元指數(shù)結(jié)束調(diào)整，再度進(jìn)入了強勢上漲。其中3月初公布的美元非農(nóng)數(shù)據(jù)大幅好于預(yù)期，增添了市場關(guān)于美國將在6月份啟動加息的預(yù)期，美元指數(shù)進(jìn)入了加速上漲。3月中旬美元指數(shù)一度突破100整數(shù)關(guān)，創(chuàng)近8年新高。但上周美聯(lián)儲會議中，雖然如市場預(yù)期刪除了“保持耐心”的措辭，但會后耶倫講話偏于“鴿派”，包括對強勢美元的警告以及下調(diào)了美國經(jīng)濟增長預(yù)期，美元出現(xiàn)了大幅下跌。而CFTC數(shù)據(jù)顯示，從去年6月以來，非商業(yè)凈多持續(xù)增加，截止3月17日為79726手，僅比前一周的81270手略有下滑，但仍處于歷史第二峰值。過于龐大的多頭部位，預(yù)示未來調(diào)整壓力較大。而技術(shù)位也顯示，從2001年6月的121.02至08年3月的70.698，其0.618反彈位于100-101，該區(qū)域面臨較強阻力。 近期美元指數(shù)從強勢上漲轉(zhuǎn)入震蕩調(diào)整，金融屬性強的商品，諸如銅等將受到一定的提振。

但美元短期調(diào)整，中期強勢的格局較難改變。目前全球主要經(jīng)濟體中 ，美國一枝獨秀，且今年美國加息的概率依然偏大，而歐元區(qū)和日本貨幣寬松加碼，也加強了市場對于美元的追捧。美元在近期加速上漲后有調(diào)整的需求，但這并不意味著趨勢將逆轉(zhuǎn)，未來美元上漲仍是大概率事件。在美元強勢背景下，金融屬性偏強的商品上漲不易，反彈均是沽空良機，銅作為有色中金融屬性最強的商品，未來將受到美元強勢的影響，上漲艱難。

【經(jīng)濟轉(zhuǎn)型VS寬松】

從去年11月以來，我國經(jīng)歷了兩次降息、一次降準(zhǔn)， 已經(jīng)進(jìn)入了降息周期。上周央行推出了5000億元的MLF，為市場注入了流通性， 且向市場發(fā)出了將繼續(xù)降準(zhǔn)、降息的信號。而財政政策方面，今年財政赤字規(guī)模擴大至2.3%，加上去年的財政支出結(jié)余，今年實際財政赤字將達(dá)到2.7%，改變了去年下半年財政支出偏緊的局面。

以上偏于寬松的政策，利于工業(yè)品價格有所回暖，但這并不意味著趨勢向上反轉(zhuǎn)。由于目前實體經(jīng)濟復(fù)蘇依然偏慢，雖然無風(fēng)險利率偏于下行，但資金在逐利驅(qū)動，避實入虛的現(xiàn)象明顯。去年11月以來，降息催升了股市回暖，在財富效應(yīng)帶動下，紛紛入市，但實體經(jīng)濟并未等到多大的提振，工業(yè)品包括銅價真正回暖，尚需時日。

【經(jīng)濟啟穩(wěn)有望 但回升艱難】

2月份官方制造業(yè)采購PMI雖然仍處50以下，但出現(xiàn)了小幅反彈。其中新訂單、新出口訂單回落 ，而產(chǎn)成品指數(shù)跌至47，創(chuàng)2014年2月以來新低。而大中小型PMI分項數(shù)據(jù)顯示，小型企業(yè)從1月的46.4，大幅回升至48.1。匯豐PMI數(shù)據(jù)顯示50.7，大幅好于預(yù)期的50.1，各分項指數(shù)均出現(xiàn)明顯回升。這些數(shù)據(jù)的獲得，是在國內(nèi)2月經(jīng)歷春節(jié)長假后獲得的，其數(shù)據(jù)的有效性更強。

但經(jīng)濟企穩(wěn)有望，并不意味著經(jīng)濟就此回升，更能反應(yīng)實體經(jīng)濟運行情況的發(fā)電量、用電量數(shù)據(jù)以及規(guī)模以上工業(yè)增加值和利潤率指標(biāo)均繼續(xù)下行，顯示雖然經(jīng)濟在寬松政策的支撐下有回穩(wěn)有望，但內(nèi)生增長動能依然偏弱。所以從目前國經(jīng)濟運行情況分析，即使銅價今年已經(jīng)探明了底部，但希望銅價就此大幅向上，難度依然偏大。

【供應(yīng)增加抵消需求尚可】

從去年以來，預(yù)期美元升值以及南美經(jīng)濟偏弱，致使拉美貨幣兌美元持續(xù)貶值，這包括智利比索。貨幣貶值利于智利出口，數(shù)據(jù)顯示，智利1月銅出口較上年同期增加10.4%，因Codelco和Escondida公司銅發(fā)貨量增加，抵消了Collahuasi銅礦的減少。而產(chǎn)量方面，智利政府周五稱，因一個項目產(chǎn)量大增且另一項目礦石等級改善智利1月銅產(chǎn)量同比增加13.2%。

由于受加工費提高的提振，國內(nèi)大型銅冶煉企業(yè)的生產(chǎn)積極性偏高。去年12月數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)月度產(chǎn)量首度突破80萬噸達(dá)到83.26萬噸，全年產(chǎn)量達(dá)到795.86萬噸，同比增加13.72%，而今年1-2月產(chǎn)量119.74萬噸，同比增長15.82%，高于2014年同期水平。

雖然國內(nèi)從去年10月以來，月度進(jìn)口銅有所恢復(fù)，連續(xù)4個月保持在30萬噸以上，但鑒于國內(nèi)產(chǎn)量和庫存增加，且社會融資銅的需求也有所減弱，2015年國內(nèi)銅進(jìn)口量將低位運行，目前國內(nèi)進(jìn)口溢價也處于低位運行狀態(tài)。

國內(nèi)需求端，銅材產(chǎn)量繼續(xù)保持高位運行，顯示國內(nèi)基建項目集中上馬以及汽車產(chǎn)銷兩旺基本抵消了房地產(chǎn)景氣度下滑對銅消費的不利影響，但鑒于供給端增速快于需求增速，我們判斷銅價難以出現(xiàn)大幅上漲空間。

從去年三季度以來，LME庫存見底回升，截止今年3月20日，總量已經(jīng)超過34萬噸，較低點已經(jīng)上升超過一倍，庫存拐點已至。而國內(nèi)上期所庫存也從去年不足8萬噸，上升至24萬噸左右，現(xiàn)貨升水疲弱.

綜合以上分析，我們判斷雖然近期銅價反彈，但向上空間已經(jīng)狹窄，逢高沽空仍是首先。以主力6月合約為例，可在44000-44500附近，擇機沽空，止損位站穩(wěn)44800-46000，向下看41000-42000，盈虧比2比1。